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文 | BT 财经

复星的债务愁云真的消散了吗？

【资料图】

近日，复星医药发布 2022 年年报，年报显示业绩稳中有进，2022 年，复星医药实现营业收入 439.52 亿元，同比增长 12.66%；实现归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润 38.73 亿元，同比增长 18.17%。此外，4 月 17 日，复星医药获沪股通增持 6.64 万股，最新持股量为 4063.48 万股。

市场有观点认为，大幅减持复星医药或是复星集团乃至郭广昌最后悔的事。

过去一年，复星集团的债务问题一直受到外界质疑。特别是作为 " 巴菲特信徒 " 的郭广昌，其领衔下的复星集团一度热衷保险业，大手笔布局国内外多家保险公司，但却一直给外界 " 多而不强 " 的印象，在 2022 年，复星集团保险业务净亏损 16 亿元，直接拖累复星集团整体盈利水平。

在市场看来，2022 年复星一直在 " 卖卖卖 "，其接连减持或清仓了多家上市公司股份。据媒体公开报道，2022 年复星的资产退出动作颇大，包括系统性处置钢铁板块资产，转让永安保险部分股权，沽清或大幅减持青岛啤酒、招金矿业、中山公用，大幅减持 " 亲儿子 " 复星医药等。

据最新财报显示，截至 2022 年底，复星国际现金、银行结余及定期存款达 1005.6 亿元；总债务占总资本比率为 53.2%，较 2022 年中期下降 3.6 个百分点；平均债务成本为 4.7%。

复星能否通过 " 瘦身 " 手段驱散债务愁云，成为市场最警惕的问题。

复星到底怎么了？

复星集团掌门人郭广昌常被称为 " 中国巴菲特 "，他白手起家的故事，在流传中充满着传奇色彩。

网上公开文章显示，郭广昌在复旦上学时家境紧张。但是，在那个物质远比如今匮乏的年代，他还是用有限的预算、蹬着一辆二手自行车北上拓展视野。

返沪南下的路上，途经青岛。在 1987 年夏日的一场落日余晖中，他尝到了美妙的青岛啤酒，在海边倚礁而眠。多年以后的 2017 年，当郭广昌执掌的复星集团开始投资青岛啤酒（ 600600.SH/00168.HK ）、并加仓成为其第二大股东。于是有声音评价赞叹道：这就是现实版本的 " 用奋斗把梦想照进现实 "。

类似的故事还有 1988 年，郭广昌又沿着东部海岸线一路南下，途径经济特区、来到刚刚建省的海南，亲自感受轰轰烈烈的市场经济浪潮，并决意投身其中。

三十年后的 2018 年，由复星投资百亿元打造的三亚 " 亚特兰蒂斯 " 大型高端旅游地产项目正式投入运营，郭广昌在自述《我与复星走到今天的 6 个 " 为什么 "》里回忆道："（亚特兰蒂斯开业那天）台上的我曾数度哽咽……我想，三十年前的种子从扎根到萌芽……我也已期待了太久。"

经过数十年的发展，复星成为了一家资产横跨中国和海外的大型集团，划分出快乐（含旅游文化等）、智造（含矿业、制造等）、富足（含保险、资管等）、健康（含医药等）四大业务板块，剑指中国乃至全球一流。

据《界面》2015 年统计，仅在二级公开市场，复星系参股或控股的上市公司涉及总市值高达 8500 亿元、直接控制市值 1800 亿元左右，而 " 潜藏在水面下的未上市公司资产 " 还有更多。

但复星的一路高歌在 2022 年画风突变。

据《界面》等多家媒体报道，2022 年，穆迪两度下调了复星的信用评级，并对其流动性表示担忧。尽管另一大评级机构标普当时给出了并不相同的观点、维持了其 " 稳定 " 的评级展望，但仍挡不住业内对复星债务情况的关注。

风波愈演愈烈。9 月中旬，据《证券时报》报道，市场有消息流传 " 银行和部分国企被要求摸底与复星系企业往来敞口 "，但复星国际相关人士对媒体回应称该事纯属子虚乌有。郭广昌也亲自在社交媒体发声，表示刚结束海外出差回国，强调：" 始终心系着国内的业务。未来希望复星能在深耕中国的同时，实现全球化生态中的相互赋能和高速成长。"

2023 年 3 月 29 日晚，复星系上市实体复星国际（ 00656.HK ）发布 2022 年年报显示，总收入同比增长 8.74% 至 1753.93 亿元，归母净利润大幅下滑 94.7% 至 5.4 亿元。从这份财报中，复星系的债务压力去化的最新情况，也展现在公众视野前。

债务压顶瘦身忙

复星国际对债务压力并不避讳。在《致股东的信》中，郭广昌提到，2022 年复星遭受了波折险阻，背后包括疫情冲击、美元加息周期、资本市场剧烈波动等多重因素，财务层面上，持续缩减债务规模成为工作重点。

忙着财务瘦身的复星在 2022 年开启了 " 卖卖卖 " 的抛售模式，全年退出的明星项目包括青岛啤酒二级市场股权、中山公用（ 000685.SZ ）二级市场股权、永安财险部分股权。另外据 BT 财经不完全统计，复星系还减持了金徽酒（ 603919.SH ）、新华保险（ 601336.SH/01336.HK ）、招金矿业（ 01818.HK ），乃至核心资产复星医药（ 600196.SH ）、豫园股份（ 600655.SH ）等二级市场股权。

其中对青岛啤酒、中山公用两家公司的减持为 " 清仓式 "，当时都引发了不小的关注。

2022 年，复星集团共回笼现金近 300 亿元，公司还在年报里提及，未来将继续加大非核心资产处置力度。那它的资产负债情况是不是真的如期好转了呢？

翻阅复星国际的资产负债表可以发现，公司非流动负债规模近几年小幅减少，但流动负债规模增长较快。对于这个现象，复星曾经在投资者沟通会上表示，因为公司业务包括保险，所以其表观的数千亿元 " 巨额债务 " 中很大一部分属于旗下保险公司的负债，不属于集团的带息债务、也不需要集团为之担保。

在复星国际的财报中披露，2022 年末公司合计总债务为 2269 亿元，较去年同期的 2371 亿元有约 4.3% 的缩减，其中长期债务所占的比例有所减少；当期公司总债务占总资本比率为 53.2%，和 2022 年中相比下降 3.6 个百分点。

流动资产方面，2022 年末复星国际现金、银行结余及定期存款达 1005.6 亿元，表观数据显示，2022 年公司现金及银行结余 1000.71 亿元，虽然较 2021 年有所提升，但和此前几年相比处于不高不低的平均水平。

在 " 瘦身化债 " 的同时，复星国际的非流动资产也出现了缩水。报表显示，公司 2022 年非流动资产同比下滑大约 166 亿元，至 4469.22 亿元。在具体的经营层面，复星国际 2022 年 " 增收不增利 "，总收入同比增长 8.74% 至 1753.93 亿元，但归母净利润大降 94.7% 至 5.4 亿元。健康、快乐、富足和智造四个业务板块净利润分别录得 13.5、15.6、-35、12 亿元，除了旅文在内的快乐板块实现同比增长外，其他业务利润悉数下滑。其中亏损最多的富足板块包括保险和资管两部分，2022 年二者分别亏损了 16 亿元和 19 亿元。复星国际对此解释道，保险业务的亏损，主要是受资本市场波动导致保险公司持有的投资价格下跌，以及被投保的自然灾害损失影响；资管业务的损失，主要因为资本市场波动令公司持有的金融资产价格下跌。

扩张脚步不停歇

开启 " 瘦身 " 模式不到一年、并且仍要去化非核心资产的复星，另一边也没停下扩张脚步，保持了有进有出的运作节奏。

最 " 大手笔 "、并被市场关注的，是酝酿已久拿下的上海核心地块。2022 年 10 月，复星系旗下 A 股上市实体豫园股份公告，与蚂蚁集团联合拿下上海黄浦区老城厢历史文化风貌区 16 宗地块，作价 129.3 亿元。这一地产项目即 " 福佑地块 "，被多家媒体誉为上海滩 " 王炸 " 地块，到外滩及黄浦江的最近直线距离仅数百米，西邻上海市核心地标豫园、城隍庙，是黄浦区老城厢 " 四大地王 " 之一。

但这块土地虽然寸土寸金、却也是上海城市更新中最难啃的硬骨头之一，黄浦区还要求通过这块地未来在地价之外至少获取 264 亿元的税收，当时《第一财经》的报道中提到" 复星资金面已然让市场感到担忧 "。

医药领域的一笔投资也获得了市场的关注。2022 年 11 月末，复星医药通过控股子公司和孙公司，收购欧洲创新药合作研发生产组织（CDMO）公司 Cenexi 的全部股权，这一操作被视为复星在创新药服务领域又一次的海外产能部署。当月早些时候，复星医药公告控股子公司 Fosun Pharma Industrial Pte. Ltd. 拟现金出资收购新加坡私立肿瘤专科医疗中心 OncoCare 合计 60% 股权的交易宣告终止，后者也是新加坡最大的肿瘤专科之一，该笔交易对价约人民币 10 亿元。

2022 年末，复星旗下时尚板块、拥有著名高级时装品牌 Lanvin 的复朗集团（ NYSE:LANV ）通过 SPAC 登陆纽交所，交易首日收跌 22.93%。目前这个时尚集团尚未盈利。

2023 年开年，复星还在矿业领域豪掷布局。1 月 20 日，复星集团旗下海南矿业（ 601969.SH ）公告，拟斥资 1.18 亿美元、即约合人民币 8 亿元，通过入股一家英国上市公司及其子公司，拿到一处非洲马里锂矿项目，这一布局将为海南矿业后续氢氧化锂生产线提供上游资源保障。BT 财经发现，从 2023 年初起，氢氧化锂、碳酸锂等制品一路下跌，截至 4 月中上旬，氢氧化锂吨价距离最高点的 60 万元已经近乎腰斩。

留在手里的牌，好打吗？

目前复星手里还剩哪些资产？

前文提到，复星旗下的业务可以分成健康、富足、快乐、智造四大板块。依照属性特点，BT 财经将其分为两类进行分别梳理。

其一大类，包括健康、快乐、富足三大板块，2022 年财报显示，复星系旗下的豫园股份、复星医药、复星葡萄牙保险、复星旅文四大核心子公司的收入贡献占比为 72%。

前两年旅游业遭遇重创，市场一度怀疑复星出售旗下的复星旅文，或出手其多年前就收购并引入中国的度假村品牌 Club Med，对此复星国际联席 CEO 徐晓亮曾经明确表示不可能出售复星旅文和 Club Med 的控股权，不过他也没有把话说得太满，表示 " 不过也会在合适的时机为旅文引入合适的战略投资者 "。

复星在海外布局的快乐板块，这两年也有点快乐不起来。据《每日经济新闻》等报道，2015 年 4 月，复星联手全球最大的私募股权投资公司之一 TPG 资本收购了被誉为 " 加拿大国宝 " 太阳马戏团多数股权。但在 2020 年，加拿大太阳马戏团因经营困难宣告破产。尽管随后演出业迎来复苏，但《中国文化报》认为 " 太阳想要再次升起，恐怕又是征途漫漫 "。

健康板块方面，近年因复必泰（mRNA 疫苗）和阿兹夫定（国产新冠口服药）而被市场广泛关注的复星医药在 2022 年遭到复星系减持，9 月消息释出后，复星医药股价一度跌停，这令两个月前刚参与该公司增发的高毅、瑞银等机构出现数亿元的浮亏。据《经济观察网》，当时一些机构 " 都急眼了，跟复星发生了多次大吵 "。当年 10 月，有消息称郭广昌坦承 " 减持复星医药是一个大败笔 "。

复星快乐板块还有一条旗舰赛道——白酒。在经历了减持青岛啤酒和金徽酒后，目前相对闪耀的资产是舍得酒业（ 600702.SH ）。相较于其他投资的酒企，复星对舍得有明显的 " 偏爱 "，例如据《证券时报》等媒体报道，2023 年 4 月 9 日的舍得酒业 2023 年经销商大会上，郭广昌就亲自来到现场。此前复星旗下豫园股份减持金徽酒时，也曾回应称是为了 " 解决与舍得酒业同业竞争问题 "。尽管 2022 年舍得业绩增长，但《酒业内参》等业内观察指出，舍得出现了经销商减少、电商销售收入不升反降等问题，另外反映经销商交给厂商的预存货款的 " 合同负债 " 下滑 54.8%，给它的前景带来不确定性。

复星旗下的保险业务被市场认为是郭广昌效仿 " 巴菲特模式 " 的重要落脚点，利用客户缴纳保费形成的 " 浮存金 " 来投资复星国际的其它产业。这个业务的明珠是复星葡萄牙保险，它是集团重要的海外保险业务，其业务规模拉动了保险业务板块的增长。国内业务方面，2012 年正式成立、标志着复星首次进入国内寿险市场的复星保德信成立至今经营表现不佳，仍未摆脱亏损困境。另据《北京商报》，2012 年成立至今，复星保德信人寿的核心管理层人事变动频繁，近期总经理陈国平自曝离职，接任者等待的是带领保德信人寿完成盈利重任的考验。

第二大类，是复星的智造板块，其中的优质资产有南钢股份，该公司也是复星系在钢铁行业深耕 20 年的基础之一。

早在 2003 年，复星系就完成了对南钢股份的间接控股。但这场 20 年的合作之缘已经走到尽头。3 月 14 日，复星国际公告称，其附属公司已和民营企业沙钢集团、沙钢投资签订股权转让协议，出售持有的南京钢联（即南钢股份大股东）60% 股权，总价高达 135.8 亿元。这一笔交易成为 2022 年底钢铁行业最为轰动的事件之一，但如今陷入争夺战。目前中信入局 " 截胡 "、沙钢铩羽而归，变数横生之中，结局尚未画上句号。

市场怎么还不放心？

综上所述，瘦身后的复星手里还是有优质资产，但后续仍对公司的营运能力提出高难度的挑战。另外在资产处置过程中也如郭广昌本人所言 " 有败笔 "，一定程度上削弱了其资产与实力。

尽管 " 瘦身 " 进展顺利，但复星国际的股价仍跌跌不休。2023 年 1 月下旬港股走出一波 " 小阳春 " 后，公司股价一路下行，距离年内高点跌幅达 25%。

市场在担心什么？

有海外财经博主的观点颇具代表性：复星的高速扩张背后，是层层叠叠、难以穿透的组织架构，而挥之不去的债务问题也一直笼罩着这个集团，这往往是一个企业集团走向衰落的标志，令投资者不得不保持警惕。

瘦身后的复星国际能否完成深蹲起跳、触底反弹？现在还不是下定论的时候。

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